桂浩明:H股全流通的啟示

時間:2019年11月23日 09:43:45 中財網
  十四年前的A股股權分置改革,解決了困擾市場多年的普通社會股東與國有發起人股東之間權益不對等問題,讓限售股在支付一定的對價后可以在二級市場自由流動,而在這以后,A股實現了全流通發行。不過,現在看來,問題似乎還沒有從根本上得到全部解決,每當那些限售股基于發行契約而獲得流通權時,每每會在市場上引起震蕩,人們也習慣把這類發起人股東所進行的減持,視之為利空。至于中國股市何時實現真正意義上自由的全流通,恐怕現在也沒有多少人在關注這個問題。

  不過,同樣存在全流通問題的H股,最近倒是傳出消息,監管部門將在試點的基礎上,進一步推進其全流通改革,如果順利的話,那么過不了多久,H股中的限售股將脫下這頂帽子,成為流通股,在H股中,從此也就不再有非流通股這樣的說法。當初H股發行時,考慮到保持國有資本的控股地位,以及弱化對香港二級市場沖擊等因素,設計了國有發起人股不流通的制度。后來一些非國資控股的企業發行H股,其控股股東所持有的部分,也被限制流通。這種制度哪怕是在A股進行了股權分置改革以后,也還是繼續保留了下來。直到前兩年,才在個別公司中進行了全流通試點。如今,則是準備全面推廣了。這里頗有意思的是,這次宣布H股進行全流通改革,內地的財經媒體很關注,出現了不少評論及分析文章,但是作為“當事人”之一的港股,卻反響平平,行情也沒有因此出現什么大的變化。回想幾年前在H股開始試點全流通時,情況同樣如此,遠遠不像內地在搞股權分置改革時那樣轟轟烈烈。

  這里的原因是什么?有人說這是因為H股的限售股數量不多,只占到H股市場的7%左右,而在內地股權分置改革之前,A股中非流通股的比例要占到整個市場的2/3以上。既然數量不多,那么所形成的沖擊也就小。這當然是有道理的。不過,如果從換手率等角度考慮,由于H股這方面的指標要大大弱于A股,因此就全流通所帶來的增量及通過換手率所反映出來的承接力相比,非流通股解禁的影響還是不小的。但這些并沒有給市場帶來大的沖擊,其中最主要的原因,一是現在的H股價格普遍比較低,與同一公司的A股相比,通常會低30%左右(當然現在也有個別品種的H股價格高于A股),由此也就形成了一種不小的A、H股價差。在A股已經凸顯出較大投資價值的背景下,H股這個全球價值洼地,自然是不太容易受到沖擊的。而其次,就香港市場來說,其作為全球資金配置的一個場所,資金供應是較為充裕的,這就決定了在股市上,流通市值的大小對股價的影響很有限,投資人更為看重的還是股票的內在價值。從這一點而言,H股是否實行全流通,對投資價值沒有直接的影響,因此股價也就不會因此而出現明顯波動了。可以看出,一是股票沒有多少泡沫,二是市場上有足夠的資金,這樣就不怕限售股流通了。進一步說,看看現在的擴容狀況,情況也差不多的,如果發行的公司市盈率不高,并且有發展前景,再加上市場上也不缺資金,那么新股發行就不會對大盤造成什么負面影響。這也導致了幾年來,內地一些大型企業都首選在香港發行股票,像前幾年的中國郵儲,最近的阿里巴巴等,都是這方面的例子。

  前面提到,A股盡管已經搞了股權分置改革,而且市場規模也已經到了世界第三,但是限售股流通以及新股的擴容,還是成為影響市場平穩運行的一個很大因素。究其原因,多半恐怕也是在估值以及資金上,股價偏離正常水平,市場上資金又捉襟見肘,自然一有風吹草動就不行了。而要改變這種格局,看來在提高上市公司質量以及在引進長線資金方面,還需要作出更大的努力。這次H股啟動全流通改革及其市場反響,就給了人們這方面的啟示。

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